"Ein ganzes Branchenproblem": SAP-Absturz kein Einzelfall?

Lange war SAP Deutschlands Vorzeige-Softwarekonzern. Doch die Aktie kannte zuletzt vor allem eine Richtung: bergab. Investoren und Analysten fragen sich, ob dem Höhenflug der vergangenen Jahre nun ein langes Tal folgt. Investmentstratege Stephan Kemper warnt vor zu viel Pessimismus. Ein Interview von Adrian Arab Die SAP-Aktie, lange einer der teuersten Titel im deutschen Leitindex DAX, hat innerhalb von rund eineinhalb Jahren etwa die Hälfte ihres Börsenwerts verloren. Viele Anleger fragen sich, ob dieser Kursrutsch Ausdruck tieferliegender Probleme ist oder lediglich eine überfällige Korrektur. Zur Debatte steht aber auch das Geschäftsmodell der Walldorfer: Könnten Konkurrenten wie Microsoft, Oracle oder Salesforce SAP Marktanteile abnehmen? Stephan Kemper ist Chef-Investmentstratege im Private Banking von BNP Paribas. Er glaubt nicht, dass dem Konzern ein langer Abstieg droht. Herr Kemper, die SAP-Aktie hat innerhalb von rund eineinhalb Jahren etwa die Hälfte ihres Börsenwerts verloren. Was sind aus Ihrer Sicht die drei wichtigsten Gründe? Stephan Kemper: Erstens sorgt die rasante Entwicklung der Künstlichen Intelligenz für Verunsicherung. Viele Anleger fragen sich, ob Unternehmen Software mithilfe generativer oder agentischer KI selbst entwickeln können. Im Extremfall würde das das Geschäftsmodell klassischer Softwareanbieter wie SAP infrage stellen. Das allein erklärt den Kursverfall aber kaum. Nein. Hinzu kommt, dass sich das Wachstum des Cloudgeschäfts zuletzt abgeschwächt hat. Die Ergebnisse blieben teils hinter den Erwartungen des Marktes zurück, was den Aktienkurs belastet hat. Ich sehe aber noch einen dritten Punkt. Sicher spielt auch die hohe Bewertung eine Rolle. SAP gehörte zu den teuersten Titeln am Markt. In einem Umfeld hoher Zinsen sind viele Investoren aus solchen Aktien ausgestiegen. Dabei haben sich die Gewinnerwartungen für das Unternehmen durchaus positiv entwickelt. Der Markt ist lediglich nicht mehr bereit, dafür dieselben Bewertungsaufschläge zu zahlen. Wie viel davon ist ein unternehmensspezifisches Problem, wie viel ist dem schwierigen Umfeld für Technologieaktien geschuldet? Der größere Teil ist aus meiner Sicht nicht SAP-spezifisch. Ich würde schätzen, dass rund 80 Prozent auf das Markt- und Branchenumfeld zurückzuführen sind. Der Rest hängt eher mit sehr hohen Erwartungen der Investoren zusammen als mit grundlegenden Problemen im operativen Geschäft. Christian Klein hat SAP mit der Strategie "Cloud first" grundlegend umgebaut. War diese Transformation richtig, oder hat das Management die Erwartungen der Investoren enttäuscht? Die Entscheidung war mit hoher Wahrscheinlichkeit richtig. Das klassische Lizenzgeschäft stand schon damals unter Druck. Ohne den Umbau wäre SAP zwar profitabel geblieben, hätte aber riskiert, langfristig zu einem schrumpfenden Legacy-Anbieter zu werden. Der Markt stellt deshalb weniger die Strategie selbst infrage als vielmehr deren Tempo. Viele Investoren hatten mit einer schnelleren Dynamik im Cloudgeschäft gerechnet. Gleichzeitig hat der Umbau kurzfristig auf die Marge gedrückt. SAP investiert massiv in Künstliche Intelligenz und Cloud-Dienste. Warum schenkt der Markt diesen Zukunftswetten derzeit so wenig Vertrauen? Der Markt zweifelt weniger an der strategischen Richtung als an der Umsetzung und der Monetarisierung. Die entscheidende Frage lautet: Führen diese Investitionen tatsächlich zu zusätzlichem Wachstum oder handelt es sich um notwendige Ausgaben, die vor allem die Profitabilität belasten? Letztlich wird sich zeigen müssen, ob Kunden bereit sind, für KI-Funktionen mehr zu bezahlen, oder ob sie diese künftig schlicht als Standard erwarten. Welche Kennzahlen sollten Anleger in den kommenden Quartalen besonders genau beobachten, um einschätzen zu können, ob SAP die Trendwende schafft? Entscheidend ist, ob SAP seine enorme Kundenbasis in einen Wettbewerbsvorteil verwandeln kann. Das Unternehmen ist tief in den Geschäftsprozessen Tausender Firmen verankert und verfügt dadurch über große Mengen wertvoller Unternehmensdaten. Gelingt es, diese Daten mithilfe von KI in bessere Produkte und mehr Kundennutzen umzusetzen, dürfte das viele Zweifel ausräumen, SAP könne künftig einfach ersetzt werden. Was müsste SAP-Chef Christian Klein konkret liefern, damit das Vertrauen der Investoren zurückkehrt? Entscheidend sind zwei Faktoren: Das Cloudgeschäft muss wieder stärker wachsen und gleichzeitig die Profitabilität steigen. Gelingt das, dürfte der Markt auch bereit sein, SAP wieder höher zu bewerten. Wie beurteilen Sie die Wettbewerbssituation? Können Konzerne wie Microsoft, Oracle oder Salesforce SAP Marktanteile abnehmen? SAP verfügt nach wie vor über einen tiefen Burggraben. Das Unternehmen ist in den zentralen Geschäftsprozessen vieler Kunden fest verankert. Gleichzeitig ist SAP aufgrund seiner Größe komplexer und bewegt sich langsamer als manche reine Cloud-Anbieter. Der entscheidende Wettbewerbsvorteil liegt darin, dass die Daten und Prozesse der Kunden bereits in den SAP-Systemen liegen. Die Frage ist, ob SAP daraus schneller wirtschaftlichen Mehrwert schaffen kann als die Konkurrenz. Wo sehen Sie das größere Risiko für SAP: dass die KI-Strategien der Konkurrenz tatsächlich Marktanteile kosten oder dass Anleger das gesamte Softwaresegment pauschal abstrafen? Ich halte Letzteres für das größere Risiko. SAP lässt sich in den meisten Großunternehmen nicht kurzfristig ersetzen. Die Software ist zu tief in deren IT- und Prozesslandschaft integriert. Die größere Gefahr besteht deshalb darin, dass Investoren dem gesamten Softwaresektor dauerhaft niedrigere Bewertungen zugestehen. Zuletzt hat sich die SAP-Aktie deutlich erholt. War der Kurssturz also übertrieben? Zumindest haben die jüngsten Quartalszahlen viele Investoren wieder optimistischer gestimmt. Besonders wichtig war der Auftragseingang im Cloud-Geschäft. Der sogenannte Current Cloud Backlog, also die bereits vertraglich gesicherten künftigen Cloud-Umsätze, wuchs um 26 Prozent. Das deutet darauf hin, dass SAP wieder mehr neue Kunden gewinnt und bestehende Kunden mehr Cloud-Dienste buchen. Da diese Aufträge erst nach und nach als Umsatz verbucht werden, verbessert das zugleich die Aussichten für die kommenden Jahre. Hinzu kam ein zweiter Effekt. Welcher? Empfehlungen der Redaktion Dax steigt auf Rekordhoch So stark bedroht Hitze die weltweite Reisernte Erschütternder Bericht aus Berlin – Kinderschutzbeauftragte schlägt Alarm Nachdem viele Halbleiteraktien unter Druck geraten sind, haben Anleger einen Teil ihres Geldes in andere Technologiewerte umgeschichtet. Davon profitierte auch SAP. Zudem mussten einige Investoren, die auf fallende Kurse gesetzt hatten, ihre Positionen schließen. Das hat der Erholung nun zusätzlichen Schwung geliefert.